Carried interest: la rilevanza delle clausole di leavership ai fini della qualificazione reddituale

Con la risposta n. 565 dell’1 dicembre 2020 l’Agenzia delle entrate, a distanza di pochi mesi dalla risposta n. 407 del 24 settembre 2020[1], torna a valorizzare (in senso negativo) la presenza di clausole di leavership ai fini della qualificazione del carried interest come reddito di lavoro dipendente.

Nella fattispecie esaminata un manager di un gruppo societario operante a livello internazionale e posseduto da un fondo di private equity risulta beneficiario di un piano di incentivazione (in seguito, il “Piano”) che prevede la sottoscrizione di quote (quote C, denominate “Sweet Equity”) di una società veicolo lussemburghese, le quali risultano dotate di diritti patrimoniali rafforzati. In particolare, secondo la consueta logica del carried interest, al verificarsi di particolari eventi di liquidità (c.d.exit) in capo all’emittente (ad esempio, IPO o vendita ad un soggetto terzo), è prevista l’attribuzione alle quote C di una remunerazione più che proporzionale rispetto alla percentuale di capitale da esse rappresentato; ciò solo dopo aver assicurato alle altre categorie di quote il conseguimento di un rendimento minimo prestabilito (c.d. hurdle rate).

Dalla risposta emergono, per quanto di interesse, i seguenti elementi di fatto:

• al verificarsi di un evento di liquidità (c.d.exit), ilmanager è tenuto a vendere tutte le sue quote, comprese le quote C;
• il Piano non prevede l’obbligo di detenere le quote C per un periodo minimo di tempo (c.d. holding period);
• l’importo investito dal manager nelle quote C è rilevante rispetto al proprio salario;
• la remunerazione spettante al manager è congrua rispetto alla funzione svolta all’interno del Gruppo, tenendo altresì conto della quota variabile;
• qualora il manager cessi di essere per qualsiasi motivo dipendente di una società del Gruppo (c.d.leavership), è tenuto a vendere le quote C ad un prezzo, determinato dal Consiglio di Amministrazione dell’emittente sulla base di un principio di ragionevolezza e buona fede (“reasonable and in good faith”), pari (i) nel caso di good leavership al fair value per una percentuale di quote via via crescente (vesting) in funzione degli anni di detenzione, riconoscendo per le restanti quote l’importo più basso tra il costo di acquisto e il fair value, (ii) nel caso di bad leavership al minore tra il costo di acquisto ed il fair value.

Assumendo la non applicazione della presunzione di legge di cui all’art. 60 del d.l. 24 aprile 2017, n. 50[2] (che qualifica il carried interest come reddito di natura finanziaria e ne esclude quella di reddito di lavoro), viene chiesto all’Agenzia delle entrate di pronunciarsi sulla qualificazione dell’extra-profitto (carried interest) che verrebbe corrisposto al manager istante al momento della cessione delle quote C in caso di exit ovvero di leavership, confermandone la natura di provento finanziario.

In particolare l’istante, dopo aver ricordato che secondo quanto chiarito dall’Agenzia delle entrate nella circolare 16 ottobre 2017, n. 25/E (la “Circolare”) la mancata sussistenza dei requisiti dell’art. 60 non comporta quale conseguenza l’automatica riqualificazione del provento come reddito da lavoro, ma richiede lo svolgimento di un’analisi caso per caso volta ad appurare “l’idoneità dell’investimento, effettuato dai manager, ad allineare gli interessi di questi ultimi a quelli degli investitori, esponendoli, altresì al rischio di perdita del capitale , al pari degli altri investitori”, conclude che non dovrebbero costituire elemento sufficiente a configurare redditi di lavoro dipendente la presenza di clausole di leavership e l’obbligo per il manager di vendere le quote C in caso di fuoriuscita. A sostegno di ciò, viene evidenziata: (i) la rilevanza dell’importo investito rispetto al proprio salario, (ii) l’assenza di clausole che assicurino il recupero dell’investimento realizzato, nonché (iii) la congruità della remunerazione riconosciuta per l’attività resa all’interno del Gruppo, anche considerando la quota variabile.

La risposta dell’Agenzia delle entrate è (come detto) negativa e sembra consolidare l’orientamento apparentemente più restrittivo[3] espresso con la citata risposta n. 407 del 24 settembre 2020[4].

Invero, l’Agenzia delle entrate, dopo aver ricordato la ratio della norma e i chiarimenti forniti con la Circolare, ed aver analizzato le peculiarità del caso concreto, conclude negativamente (dunque attribuendo al carried interest natura di reddito di lavoro dipendente) rilevando che “la circostanza che il manager sia obbligato a cedere la quota di partecipazione in Delta, in caso di interruzione del rapporto di lavoro, il meccanismo volto a penalizzare la fuoriuscita dal Piano di incentivazione e la discrezionalità della determinazione del prezzo di vendita delle quote porta ad escludere che i proventi in questione rappresentino una modalità di remunerazione del capitale investito inquadrabile tra i redditi di natura finanziaria, svolgendo piuttosto, la funzione di integrare la retribuzione lavorativa dell’Istante”, e che “la presenza delle clausole descritte sembra non avere come risultato quello di allineare interessi e rischi del manager a quelle degli altri investitori, in coerenza con quanto richiesto dalla normativa e dalla prassi di riferimento”.

In particolare, a supporto di tale conclusione, l’Agenzia delle entrate valorizza i seguenti elementi: (i) l’obbligo di cedere le quote C in ogni caso di interruzione del rapporto di lavoro; (ii) il fatto che il valore delle quote venga determinato dal Consiglio di Amministrazione dell’emittente in maniera (secondo l’Agenzia delle entrate) discrezionale (in quanto il Piano richiama i principi di ragionevolezza e buona fede – “reasonably and in good faith”) e non sulla base di criteri oggettivi (facendo con ciò “presumere che in caso di <Good Leaver> tale valore sia verosimilmente sempre maggiore del costo di acquisto delle quote”), nonché (iii) il fatto che nel caso di good leavership il riconoscimento del fair value delle quote avvenga in percentuale via via crescente in funzione degli anni di detenzione delle stesse portando a ritenere che la remunerazione delle quote sia legata alla prestazione lavorativa svolta nel tempo.

Le conclusioni raggiunte e soprattutto gli elementi portati a supporto delle stesse meritano di essere attentamente valutati, soprattutto con riferimento alla rilevanza attribuita alle clausole di leavership, in quanto appaiono non pienamente coerenti con i principi delineati nella Circolare e con le indicazioni fornite in precedenti risposte della stessa Agenzia, in cui la presenza di clausole di leavership strutturate in modo sostanzialmente analogo non è stata considerata decisiva per qualificare il carried interest come reddito di lavoro dipendente. Ci si riferisce in particolare: (i) alla risposta n. 472 del 7 novembre 2019 (nonché alla risposta “gemella” n. 482 del 13 novembre 2019, riferita alla medesima fattispecie), ove in caso di good leavership era “prevista soltanto una riduzione o forfetizzazione dei diritti economici, ma non la perdita della titolarità delle quote sottoscritte”[5], e (ii) alla risposta n. 435 del 2 ottobre 2020, in cui la good leavership prevedeva il mantenimento del diritto al carried interest “ancorché in misura che tenga conto del momento di accadimento e delle caratteristiche dell’evento di leavership”.

Come noto, le clausole di leavership disciplinano la sorte degli strumenti che danno diritto al carried interest nel caso di interruzione del rapporto di lavoro, in maniera differente a seconda che l’interruzione avvenga per causa imputabile al manager (c.d. bad leavership[6]) ovvero per altra causa (c.d. good leavership[7]). Dette clausole hanno la funzione di “penalizzare” il manager in relazione al conseguimento del carried interest in maniera differenziata a seconda delle circostanza che ha determinato l’interruzione del rapporto di lavoro. Esse prevedono nel caso dibad leavership il semplice venir meno del diritto al carried interest, mantenendo al contempo la qualifica di socio ordinario, oppure il diritto dello sponsor (mediante esercizio di call option) di riacquistare gli strumenti intitolati al carried interest al minore tra il costo di acquisto e il fair value (dunque senza riconoscimento del carried interest). Nel caso invece di good leavership, è prevista in generale la conservazione del diritto al carried interest con modalità tali tuttavia da correlarne la quantificazione al periodo di tempo intercorso fino all’evento dileavership (c.d.vesting), in alcuni casi prevedendo altresì l’attribuzione allo sponsor di controllo del diritto (call option) di riacquistare le quote delmanager fuoriuscito al fair value (riconoscendo quindi nel prezzo il carried interest maturato).

Chiarito, sia pur in termini generali, il meccanismo di funzionamento delle clausole di leavership, si tratta di svolgere alcune considerazioni sul peso che le stesse debbano avere nell’ambito della valutazione caso per caso, al di fuori della presunzione dell’art 60, al fine di determinare la natura reddituale del carried interest (reddito finanziario ovvero reddito di lavoro dipendente).

Come affermato nella Circolare, il criterio di riferimento ai fini di tale valutazione è rappresentato dall’allineamento tra gli interessi degli investitori e quelli del management, che presuppone per quest’ultimo una reale esposizione al rischio di perdita del capitale investito (capitale che deve comunque risultare congruo). Più in particolare, la Circolare riconosce che se da un lato le clausole di leavership per loro natura tendono a ricollegare il carried interest all’attività lavorativa del manager, altri elementi, come l’esposizione al rischio di perdita del capitale investito, possono “far propendere per la natura finanziaria del provento”, rilevando altresì che il mantenimento degli strumenti anche nel caso di cessazione del rapporto di lavoro “costituisce un’indicazione sufficiente ad escludere in radice uno stretto legame con l’attività lavorativa del manager, ed indica la natura finanziaria del reddito”.

Se dunque il mantenimento degli strumenti nonostante la interruzione del rapporto lavorativo costituisce una prova sufficiente per la dimostrazione della natura di investimento degli stessi, per converso tale condizione non deve considerarsi necessaria per giungere alla medesima conclusione, purché venga preservato l’elemento della esposizione al rischio di perdita del capitale investito. E’ quest’ultimo infatti l’elemento veramente dirimente che deve guidare l’analisi caso per caso, senza che possibili (e normali nella prassi) collegamenti del diritto patrimoniale rafforzato alla durata e agli esiti del rapporto lavorativo possano essere letti (in una situazione fisiologica) come elementi di attrazione alla categoria del reddito di lavoro dipendente.

Per inquadrare in modo corretto questo aspetto strutturale del carried interest è utile richiamare testualmente un passaggio significativo della Circolare, dove si afferma che “L’assegnazione degli strumenti finanziari con diritti patrimoniali rafforzati riflette le politiche remunerative e di allocazione dei proventi che, pur sulla base di modelli diversamente articolati, intendono promuovere la convergenza degli interessi dei gestori con quelli degli investitori ai fini della massimizzazione dei risultati della gestione. La relazione illustrativa precisa che “la finalità del carried interest è quella di allineare il più possibile gli interessi e i rischi dei gestori con quelli degli investitori, i quali normalmente richiedono che tali meccanismi vengano attivati”; l’incentivo in tal senso spinge i gestori ad una scelta più accurata degli investimenti maggiormente redditizi e ad una responsabilizzazione nell’attività di gestione. Obiettivo correlato, evidenziato nella relazione illustrativa è “lo sviluppo del mercato del private equity e del private debt, in mancanza del quale molte imprese a conduzione familiare rischiano di entrare in una fase di difficoltà gestionale nel delicato momento che tocca i passaggi di ricambio generazionale che stanno interessando una significativa parte delle PMI italiane”.

Appare molto chiaro dunque che la convergenza degli interessi dei gestori con quelli degli investitori è finalizzata a spingere i primi ad una scelta più accurata degli investimenti maggiormente redditizi e ad una responsabilizzazione nell’attività di gestione. L’obiettivo di politica economica correlato a tale convergenza (e quindi alla disciplina del carried interest) è lo sviluppo del mercato del c.d. private capital a supporto delle PMI italiane.

Pertanto ciò che qualifica e motiva l’allineamento di interessi e rischi e ne costituisce il “sottostante” è rappresentato dalle funzioni gestorie svolte dal management, in assenza delle quali evidentemente il nesso con il suddetto obiettivo di politica economica e con i diritti patrimoniali rafforzati viene meno. Peraltro detta finalità di allineamento non è prerogativa esclusiva del carried interest ma si riscontra in generale anche nella disciplina della remunerazione variabile, salvo che in quest’ultimo caso manca l’elemento dell’investimento di capitale e quindi della esposizione al rischio di perdita patrimoniale da parte del management.

In altri termini, l’elemento che discrimina il carried interest da una remunerazione variabile qualificata come reddito di lavoro dipendente è proprio l’esposizione al rischio di perdita del capitale investito dal manager, fermo restando che le finalità di allineamento che sottendono all’investimento sono correlate alle funzioni gestorie da questo svolte. Il collegamento dunque del carried interest allo svolgimento delle funzioni gestorie deve essere visto come un aspetto naturale e fisiologico dello strumento e non come un indice di riconducibilità del reddito alla categoria del lavoro dipendente. In questa corretta prospettiva il riconoscimento del diritto patrimoniale rafforzato non risulta collegato soltanto all’elemento quantitativo dato dal livello di profitto generato dall’investimento, ma anche ad aspetti qualitativi come la durata nel tempo delle funzioni gestorie e le cause di interruzione delle stesse. Il riconoscimento del diritto patrimoniale rafforzato è quindi il risultato di un meccanismo di determinazione (o meglio di maturazione) quali-quantitativo che fattorizza e coniuga i risultati economici raggiunti e il grado di contribuzione alle funzioni gestorie.

Alla luce dei principi dianzi descritti, si deve ritenere che le clausole di leavership, se strutturate in linea con la prassi di mercato, non dovrebbero condurre a qualificare il carried interest come reddito di lavoro dipendente. Invero i consueti meccanismi previsti per collegare la quantificazione del carried interest al periodo di tempo intercorso tra l’investimento del manager e l’evento di leavership (c.d. vesting) non fanno comunque venire meno l’esposizione al rischio di perdita del capitale e dunque non pregiudicano il conseguimento dell’allineamento di interessi. Infatti, se fintanto che il manager mantiene la sua posizione lavorativa è naturale riconoscergli il carried interest in misura piena, è altrettanto logico che nel momento in cui cessa il rapporto l’esigenza di allineamento degli interessi viene meno. Il fattore temporale deve quindi essere riflesso nel meccanismo di determinazione del carried interest, prevedendo una penalizzazione delmanager uscente correlata al periodo di vesting. La circostanza che il carried interest spetti in misura ridotta e sia parametrato al periodo di vesting non può comunque far dubitare del fatto che, fin quando (e nella misura in cui) il manager ha mantenuto la sua funzione gestoria, i suoi interessi sono stati allineati a quelli degli investitori[8] e soprattutto è rimasto esposto al rischio di perdita del capitale investito, il che deve ritenersi sufficiente per qualificare il carried interest come reddito di natura finanziaria.

Se alla luce della Circolare tali conclusioni appaiono pacifiche qualora la clausola di leavership preveda il mantenimento degli strumenti intitolati al carried interest, nonostante una quantificazione commisurata al periodo di vesting[9], nel medesimo senso si dovrebbe concludere nel caso in cui sia altresì previsto il diritto dello sponsor di riacquistare gli strumenti delmanager fuoriuscito anche con analoghi meccanismi di correlazione del valore al periodo di vesting. Tale diritto infatti non appare sufficiente a mettere in dubbio il fatto che fino all’evento di leavership via sia stato allineamento tra gli interessi del manager e quelli degli investitori nel senso sopra descritto, il che viene garantito – per quanto detto – dall’esposizione al rischio di perdita del capitale investito e dalla congruità di quest’ultimo.

Facendo quindi applicazione delle considerazioni sopra svolte, la risposta n. 565 in commento non appare del tutto condivisibile. Infatti, l’Agenzia delle entrate non sembra valorizzare adeguatamente aspetti quali la congruità dell’importo investito, l’adeguatezza della remunerazione prevista per l’attività lavorativa, nonché il riferimento al fair value per la determinazione del valore delle quote (ancorché si menzioni il principio di ragionevolezza e buona fede), tutti elementi che assicurano quell’allineamento di interessi più volte richiamato che dovrebbe per ciò solo condurre a qualificare il carried interest come reddito finanziario.

Peraltro, sebbene non sia nota la documentazione a supporto dell’istanza di interpello in commento, il fatto che sia prevista la determinazione del valore delle quote ad opera del Consiglio di Amministrazione secondo il principio di ragionevolezza e buona fede (come spesso ricorre nella prassi) non sembra sufficiente a far ritenere che tale determinazione avvenga secondo criteri discrezionali, in quanto tale valore è comunque ancorato al fair value. Del resto se, come pare, detta ipotizzata discrezionalità potrebbe avere avuto un peso significativo nel giudizio dell’Agenzia delle entrate, allora sarebbe stato ragionevole limitarsi a qualificare come reddito di lavoro dipendente solamente quella parte di valore determinata (se del caso) in misura eccedente il fair value.