Opzione put: ultimi orientamenti del Tribunale di Milano

Negli ultimi due anni gli sviluppi giurisprudenziali della Suprema Corte e del Tribunale di Milano hanno consentito di approfondire alcuni aspetti caratterizzanti le opzioni put.

Prima di passare all’analisi delle sentenze, se ne riassumono brevemente i tratti salienti.

Come è noto, le opzioni di vendita sono proposte irrevocabili ex art 1329 c.c. alle quali il concedente resta vincolato per un determinato periodo, mentre l’opzionario acquista la facoltà di vendere in futuro un certo quantitativo di partecipazioni sociali allo strike price o prezzo di esercizio. L’iniziale accordo sulla irrevocabilità della proposta del promittente, ai sensi e per gli effetti dell’art. 1331 c.c., si salda con la successiva eventuale accettazione del promissario, concludendo il trasferimento e l’exit del secondo. L’opzione si inserisce, cioè, in una fattispecie a formazione progressiva della volontà contrattuale.

1. La gratuità dell’opzione

Laddove l’opzione si caratterizza nella maggior parte dei casi per il titolo oneroso, come è noto, ai sensi dell’art 1331 c.c. la facoltà di esercitare l’opzione in assenza di corrispettivo non inficia il sinallagma negoziale, né lo priva della propria causa.

Sul punto, si riporta la sentenza Trib. Milano del 13.9.11, che si analizzerà anche nel prosieguo, la quale espressamente ammette il binomio put “a titolo oneroso o gratuito”, inserendosi nell’alveo della tesi giurisprudenziale dominante. Infatti, anche in assenza della forma donativa, la sentenza chiarisce l’infondatezza dell’eccezione di nullità“per mancanza della previsione di un corrispettivo per la concessione di un’opzione put e dunque di causa”. L’assenza di un corrispettivo, infatti, non vale ex se a destituire di fondamento il valore economico dell’opzione. È evidente infatti che il corrispettivo per la concessione dell’opzione non necessariamente debba essere in denaro, ma che il sinallagma possa considerarsi integrato in altri vantaggi quali il prezzo di acquisto delle azioni sottostanti o una parallela opzione call. La dottrina ha riscontrato un eccessivo zelo del tribunale meneghino laddove pare fondare il vaglio della sinallagmaticità sulla fissazione di un prezzo di esercizio identico ma che semplicemente richieda “uno speculare vantaggio economico per ciascuna delle parti”. La sentenza recita, infatti: “ la contestuale previsione dei diritti e degli obblighi per entrambe le parti, frutto della concatenazione delle opzioni call e put mostra a maggior ragione l’infondatezza dell’assunto del convenuto, poiché la sinallagmaticità del patto così realizzata implicava di per sé il sorgere di uno speculare vantaggio economico per ciascuna della parti, che si sarebbe concretizzata con l’esercizio del potestativo rispettivamente concesso in un tempo determinato a seconde dell’andamento del titolo”. Ebbene, la natura stessa dei diritti di opzione sottesi mina la stabilità dell’equilibrio evidenziato giacché, seppur in presenza dell’identico prezzo di esercizio, al vaglio economico, il loro valore è nettamente differente. A riprova del fatto che il sinallagma non risiede nell’equivalenza del corrispettivo per l’opzione put e per quella call, ma nella previsione stessa di quest’ultima, nel caso in esame, il corrispettivo previsto per l’opzione put era decisamente out of the money, laddove invece quello dell’opzione call si caratterizzava per un valore positivo, nettamente in the money[1].

2. Opzione put: contratto aleatorio/commutativo e risoluzione per eccessiva onerosità sopravvenuta. La sentenza, resa dal Tribunale di Milano del 30.1.2014, ha ad oggetto l’applicabilità dell’eccezione per eccessiva onerosità sopravvenuta al patto avente ad oggetto un diritto di opzione. In particolare, l’attore adiva le sedi giudiziarie al fine di ottenere la risoluzione ex art. 1467 c.c. di un contratto di put option in forza del quale il convenuto aveva acquisito il diritto di vendere un pacchetto azionario di P.ad un determinato strike price verso il corrispettivo di un premio.

La domanda attorea di risoluzione per eccessiva onerosità sopravvenuta traeva fondamento dalla natura commutativa del contratto ex art. 1331 c.c. (in quanto si trattava sostanzialmente di uno strumento derivato) e non aleatoria. Esclusa l’aleatorietà del contratto, l’attore chiedeva dunque l’applicazione della disciplina ex 1467 c.c. atteso che, nel momento immediatamente successivo alla conclusione dello stesso l’ampiezza della “grave crisi economica e globale” investiva la causa contrattuale. L’attore sosteneva che le ripercussioni del fenomeno erano ravvisabili anche nel comportamento delle parti le quali, via via, prorogavano il termine di scadenza del contratto, fino al versamento da parte del convenuto di un premio simbolico. Il che consentirebbe di escludere la natura aleatoria del contratto. Da parte sua, il convenuto negava l’applicabilità in diritto della risoluzione per eccessiva onerosità sopravvenuta e parimenti la straordinarietà e la imprevedibilità dell’evento.

Inaugurando la nota alla sentenza partendo dalla natura del contratto di opzione, i giudici hanno vagliato le ripercussioni dell’andamento del titolo in relazione allo strike price, solo lambendo la dicotomia di natura eminentemente descrittiva che attanaglia l’istituto. Trattasi di contratto aleatorio ovvero commutativo[2]? Una definitiva presa di posizione consentirebbe di tirare le fila del dibattito che investe soprattutto la patologia negoziale. Il Tribunale di Milano aveva, infatti, già sottolineato i “profili di problematicità in ordine alla tradizionale distinzione tra contratti commutativi ed aleatori” acclarando che “ il sinallagma negoziale e la commutatività delle prestazioni sono perfettamente sussistenti in siffatte operazioni nel momento genetico per poi portare, eventualmente, nel corso del rapporto, ad uno squilibrio anche imponente delle prestazioni” e specificando che “nella sostanza l’accordo contempla espressamente il rischio della fluttuazioni e l’alterazione delle reciproche prestazioni”[3] Si tratta in altri termini, di accertare l’applicabilità o meno della risoluzione negoziale per eccessiva onerosità sopravvenuta ed il riverberarsi dei conseguenti effetti. La sentenza in questione adotta un approccio differente. Giova infatti ricordare che nel contratto aleatorio, l’incertezza cui una o più parti si espongono in relazione al conseguimento del vantaggio patrimoniale non tollera la risoluzione contrattuale per espressa disposizione del legislatore (1469 c.c.). Per converso al negozio commutativo è astrattamente riferibile la risoluzione ex art 1467 c.c. fintanto che le parti non vi introducano un coefficiente di assoluta incertezza nel rischio cui i contraenti vengono esposti.

Ebbene, nel caso di specie i giudici finiscono per escludere l’applicabilità della risoluzione senza propendere per una delle due classificazioni.

Il Tribunale ha ritenuto del tutto privo di pregio giuridico il tentativo di ricondurre l’oscillabilità del titolo alla “grave crisi economica e mondiale” successiva al fallimento del colosso Lehman Brothers […] integrante il verificarsi di eventi straordinari ed imprevedibili” al quale l’art. 1467 ricollega la risolubilità del contratto per eccessiva onerosità”. Ciò poiché non è stato provato in corso di causa il collegamento tra la crisi economica mondiale e il deprezzamento del titolo P., anzi smentito in fase istruttoria dall’andamento, positivo, di altri titoli nel medesimo settore, nonché dello stesso titolo. Il Giudice, stante l’assenza di prova, ha ritenuto arbitrario il suddetto collegamento, e “in ogni caso non certo imprevedibile per i due odierni litiganti i quali proprio nell’ottobre del 2009 hanno protratto la scadenza del rapporto essendo ben consapevoli – secondo nozioni di comune esperienza e tanto più per soggetti entrambi quantomeno non digiuni del mercato borsistico se non addirittura esperti dello stesso- della fase recessiva mondiale iniziata nel 2008”).

Tratteggiando brevemente le considerazioni svolte in tema di contratti commutativi, ai sensi delle quali l’oscillazione attiene ed inerisce proprio all’oggetto del contratto, ne deriva che il rischio di variazione del valore sottostante non investe il sinallagma negoziale, ma ne è la pietra miliare sulla base della consapevole accettazione del medesimo od opera delle parti.

Concludendo, quand’anche si superi la dicotomia del negozio, a prescindere dalla disciplina del contratto aleatorio, che esclude ex se e non tollera l’eccessiva onerosità sopravvenuta quale forma di risoluzione del contratto per attagliarsi invece al paradigma del negozio commutativo, in ogni caso l’attore non ha soddisfatto compiutamente l’onere della prova del qual era onerato. Questi, infatti, non ha adeguatamente dimostrato il fatto costitutivo della domanda allorquando la natura dei fattori incidenti sull’oscillazione dello strike price sia fisiologica in quanto riconducibile all’andamento del mercato e quindi, di per sé, inerente all’oggetto del contratto. Pertanto, la variabilità dell’andamento del titolo, rientrando nell’alea normale del contratto non legittima la risoluzione per eccessiva onerosità sopravvenuta, come recita il secondo comma dell’art. 1467 c.c.[4]

Anche per il profilo strutturale va, quindi, esclusa la “risolubilità” del negozio per eccessiva onerosità, laddove non sia dimostrato che tale lamentata onerosità discenda da eventi di per sé straordinari e non prevedibili, in quanto diversi dalle normali oscillazioni di valore del sottostante[5], la cui variabilità rappresenta appunto elemento connesso alla causa del negozio.

3. La presupposizione

Parimenti destituita di pregio giuridico è stata riconosciuta la presupposizione quale causa di risoluzione contrattuale delle opzioni put. In linea generale, il supremo Collegio ha più volte affermato che la presupposizione assume rilevanza nel caso in cui sia una circostanza di carattere così evidentemente obiettivo da non richiedere alcuna previsione contrattuale, prescindendo altresì dalla volontà delle parti.Il Tribunale di Milano[6], nel caso di specie, ha ritenuto di non ravvisare il fumus boni juris per la concessione di un mezzo cautelare in materia di put option. Infatti ha affermato che l’”imprevedibile e straordinaria crisi economica del 2008” non è causa esclusiva dell’andamento dei contratti recanti i diritti di opzione[7], invece condizionati anche dalla gestione imprenditoriale, elemento questo che, alla luce della giurisprudenza costante, non possiede i caratteri di obiettività e certezza richiesti per le ipotesi di presupposizione.

4. Opzione put e divieto di patto leonino

Il Tribunale di Milano, sez. impr., con la sentenza n. 12213/2013 pubblicata in data 3 ottobre 2013 ritorna sul tema delle opzioni put in relazione al divieto di patto leonino.

Nel caso di specie, la S.p.A. attrice G. chiamava in causa la G. H. in forza di opzioni put-call aventi ad oggetto la partecipazione nella misura del 13,72% del capitale sociale della B. H. Tali opzioni configuravano una proposta irrevocabile di acquisto vincolata per 5 anni (1.1.07-31.12.11) per un corrispettivo di €7.500,00 oltre rivalutazione annua del 3%, equiparabile alla metà del valore di mercato della partecipazione al tempo della stipula dell’opzione. G. adiva le competenti sedi giudiziarie chiedendo la condanna della G. H. all’adempimento delle obbligazioni di acquisto delle partecipazioni derivanti dall’esercizio del diritto di exit. La convenuta concedente opponeva l’invalidità dell’opzione per il divieto di norma imperativa. Il divieto di patto leonino, come è noto, sanziona con la nullità i patti propedeutici all’esenzione di uno o più soci dalla partecipazione agli utili o alle perdite. L’istituto, che incardina la propria ratio nel collegamento tra il rischio di impresa ed una avveduta gestione della medesima[8], affonda le proprie radici nella normativa che regola le società di persone, sebbene sia stata poi estesa, sin da risalente giurisprudenza[9], alle società di capitali. Superando un orientamento giurisprudenziale più severo reso dallo stesso Tribunale, con la sentenza in oggetto, i giudici ne hanno accolto un altro più recente basato sull’indagine in concreto della fattispecie, non limitandosi a ravvisare una violazione del divieto sulla mera base della costituzione di un’opzione di vendita della partecipazione, definita in relazione al corrispettivo e per quanto attiene all’ambito temporale. Al fine di scardinare l’automatica riconducibilità dell’opzione al patto leonino in quanto la proposta irrevocabile, per sua natura, era in grado di tenere indenne il socio opzionario dalla perdite sociali, i giudici hanno ritenuto di dover risalire alla ratio del divieto: “il divieto sancito dall’art. 2265 c.c è volto ad evitare clausole statutarie e accordi parasociali che alterino la ripartizione del rischio di impresa in modo che uno o più soci siano esclusi da ogni partecipazione agli utili o alle perdite e risultino in questo modo deresponsabilizzati”. Come già assodato dalla giurisprudenza della Suprema Corte “ la possibilità di perdere, infatti, il valore economico rappresentato dal proprio conferimento, dovrebbe costituire un sufficiente stimolo a spingere il socio ad astenersi da operazioni eccessivamente aleatorie e a prodigarsi per favorevole esito della società”[10] In particolare, la dissociazione tra il rischio economico ed il potere gestorio, rilevante ai sensi dell’art 2265 c.c., deve essere assoluta e definitiva[11] e, quindi, allorquando connoti l’intera permanenza del socio nella compagine sociale. La Cassazione, peraltro, aveva già chiarito la portata di tale esclusione, circoscrivendo l’illegittimità ai meri casi di totale esclusione di corrispondenza tra poteri gestori e partecipazione agli utili o alle perdite (“la norma si basa sul principio per il quale è carattere essenziale di ogni società- qualunque ne sia il tipo e l’organizzazione – la partecipazione dei soci ai risultati dell’attività sociale”[12], dunque “un patto parasociale che avesse la funzione essenziale di eludere il divieto dell’art. 2265 c.c. diverrebbe un negozio in frode alla legge, non meritevole di autonoma tutela ed incorrente nella previsione di nullità dell’articolo citato”[13]). Per converso, sono salve le altre statuizioni in forza dell’autonomia statutaria e negoziale delle parti[14]. Nel caso di specie: “il patto parasociale in questione, da un lato non stabiliva in modo assoluto l’esclusione di G. dai rischi e dagli utili, in quanto le attribuiva un diritto di exit solo per un periodo di 5 anni e a condizioni predeterminate[15] che la garantivano solo da perdite superiori ad una certa soglia; dall’altro rispondeva ad una funzione specifica individuata dalle parti nell’ambito dell’autonomia negoziale in modo valido”. Tale interesse coincideva con la reciprocità delle opzioni put-call. Sul punto, il fondamentale precedente[16] propendeva per la validità dell’opzione, giacché sottratta al mero arbitrio dell’opzionario ed in presenza di un interesse meritevole di tutelaex art 1322 c.c.

Gli indici che sono stati ritenuti meritevoli di sottrarre dall’ambito di applicazione del divieto le opzioni put sono stati identificati nel difetto di proporzionalità tra partecipazione agli utili da un lato e i conferimenti dall’altro, ovvero i poteri amministrativi. In quest’ultimo caso con le dovute riserve e precisazioni derivanti dall’emissione di azioni senza diritto di voto, con diritto di voto limitato o subordinato al verificarsi di determinate condizioni non meramente potestative. Ravvisando l’esclusione solo dalle perdite, che nel periodo di riferimento, fossero state tali da erodere il valore della sua partecipazione per più della metà, non ravvisando come assoluta l’esclusione, nel caso di specie il Tribunale ha concluso per la validità dell’opzione.

Al fine di inquadrare i punti di frizione dell’istituto, che ancora permangono in relazione all’anzidetto divieto, rilevano le opzioni di vendita esercitabili per un corrispettivo pari all’intero valore dalla partecipazione, tali da consentire l’assimilazione del socio alla figura del finanziatore a livello sostanziale.

5. Opzione PUT e Decreto ingiuntivo

Venendo ora ai profili procedurali di interesse, con l’ordinanza del 18.7.2014, il Tribunale di Milano si è pronunciato sull’ammissibilità della tutela monitoria ex art. 633 c.p.c. avente ad oggetto l’obbligazione di pagamento derivante dalla concessione di un’opzione put.

Nel caso di specie, il ricorso monitorio aveva ad oggetto l’integrale pagamento del prezzo del pacchetto azionario di R. M. G. (pari a €113.473.670,55), derivante dall’esercizio di un’opzione put riservata a B. P. da quest’ultima esercitata. Il giudice adito ritenendo integrata la prestazione del trasferimento delle azioni con la mera evidenza contabile e la consegna del pacchetto azionario ad una società fiduciaria[17], concedeva decreto ingiuntivo a favore della ricorrente B. P., immediatamente esecutivo esclusivamente nell’ammontare riconosciuto alla P. (€ 31.418.985,27).

La debitrice, opponendosi al decreto ingiuntivo, ne contestava la provvisoria esecutorietà non in quanto la somma non fosse dovuta, ma per la sussistenza di gravi motivi. In primis, l’opponente adduceva “l’intrinseca inidoneità” della modalità di trasferimento convenzionalmente pattuita ad integrare i requisiti richiesti ex art. 633 c.p.c., 2 comma. Il mandato fiduciario congiunto ad una finanziaria e, dunque, la consegna del pacchetto azionario ad essa in quanto meramente figurativa non si qualificherebbe quale valida controprestazione alla base del diritto al corrispettivo. L’eccezione è stata immediatamente accolta dal Tribunale che, avendo acclarato che le azioni in questione non fossero nella disponibilità di P., sospendeva la provvisoria esecutorietà del decreto ingiuntivo[18]. La vicenda, infatti, si attaglia al secondo comma dell’art. 633 c.p.c. che recita: “l’ingiunzione può essere pronunciata anche se il diritto dipende da una controprestazione o da una condizione, purché il ricorrente offra elementi atti a far presumere l’adempimento della controprestazione o l’avveramento della condizione”.

Così il Tribunale meneghino ha ritenuto illegittimo il decreto ingiuntivo. Atteso, poi che il B. P. non ritenesse “assolutamente assolta né assolvibile l’obbligazione di pagamento del prezzo con il versamento da parte di P. della (sola) somma ingiunta di € 31.418.985,27” non ha ritenuto di dover trasferire il pacchetto azionario “a titolo definitivo e senza ulteriore pretesa”. Per l’effetto, è vieppiù evidente il ravvisato vizio sotto il profilo processuale laddove “il giudice del monitorio, opinando come ha opinato, non avrebbe potuto ritenere anche soltanto offerta, a quel diverso e minore prezzo di € 31.418.985,27, la controprestazione del trasferimento dal B. P. a P. dell’intero pacchetto opzionato”.

6. Opzione PUT e tutela cautelare

Sotto il profilo procedurale giova osservare che, di recente, la giurisprudenza di merito ha confermato l’adozione della tutela cautelare a salvaguardia di un diritto di credito derivante dalle opzioni put. Quanto al fumus boni juris, il primo e fondamentale passaggio dell’iter logico- giuridico è la concessione del diritto di opzione a mezzo di un vero e proprio contratto preliminare di compravendita della quota, acclarato ai sensi del disposto letterale del contratto laddove reciti “obbligo di acquisto”. L’ammissibilità del sequestro conservativo passa attraverso l’esigibilità del diritto di credito che, in linea con la tesi giurisprudenziale maggiormente accreditata, è destinato a scaturire dalla statuizione di condanna nell’ambito della pronuncia costitutiva. L’accessorietà della tutela è infatti una componente “essenziale ed ineliminabile” della tutela giurisdizionale, volta a garantirne l’effettività[19], secondo una interpretazione costituzionalmente orientata[20].

Nel caso di specie, dopo aver destituito di fondamento tutte le doglianze in punto validità ed efficacia del contratto, il periculum in mora è da intendersi quale requisito di maggior interesse. I giudici hanno ritenuto come integrato l’onus probandi di cui era gravato il debitore, teso a documentare l’insorgenza di un peggioramento o di un temuto peggioramento della situazione patrimoniale del debitore. L’”erosione rispetto alla capacità di adempimento che il creditore poteva attendersi all’epoca dell’accordo” è stata dedotta dall’ammissione del progressivo cd. svuotamento di valore delle partecipazioni societarie detenute e del valore degli immobili in proprietà dei debitori in relazione al corrispettivo contrattuale. Così sebbene nel caso di specie non ricorrano specifici indici di intenti dispersivi del patrimonio, il Tribunale adito ha valutato “l’evidente sproporzione tra la gravità del danno e la consistenza del patrimonio in concreto oggi esistente” quale determinante ai fini della concessione della misura cautelare, giacché “in un simile contesto, la stessa ordinaria gestione del patrimonio dei resistenti potrebbe dunque sottrarre risorse”. Si consideri, tuttavia, che la misura cautelare richiesta (sequestro conservativo) costituisce ontologicamente “una misura di mera salvaguardia della garanzia patrimoniale generica ex art 2470c.c., ma non ha ancora alcun effetto anticipatorio della statuizione finale”, precisando espressamente il più assoluto difetto di indici di irreversibilità.